崖上的波兒:阿基米德名言的另一含意

Observation

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近日新聞報導,城中某一商業地產大王面對財困問題,需要向財務公司求助。市場更傳言由於公司負債極多,加上租金收入受疫情影響急劇下跌,財務公司在評估風險後,所給予的借貸利率高達至三十厘,不知是真是假。本文不是想作事後孔明,評論當中的對與錯,因為在亂世中的成王敗寇是常態。但我更想利用此機會,說說投資商業地產的特質和商業生態圈的問題。

財富五百強中其實很少是地產

我經常說,在投資世界中,地產行業的佔比,其實比你想像中低。財富世界五百強企業當中,其實很少是地產相關的。再隨機看看排行榜中的企業,大多是跨國性的科技企業,金融服務,零售或知名的品牌公司。如果你再看看美國的標準普爾五百指數,地產相關的比重更只佔約百份之三。香港的恆生指數當中,地產相關行業現時佔約百份之十,應該是在全球大多股票指數中最高的了。香港幾位成功企業家因地產致富,在全球富豪排行榜中名列前矛,並不反映他們公司在財富五百大中的排名。「收租比做生意好」似乎在全球資本市場中並沒有得到有效驗証。我一直說,房地產行業之所以賺錢快,最主要原因其實只是「槓桿原理」。事實上,無論是住宅或商業地產,很多的投資回報在沒有槓桿的情況下,可能比匯豐股息還要更低。

規模越大風險越大的商業特質

無可否認,如果眼光準確,投資房地產行業可使人在短時間致富。有趣的是,很多房地產大亨在賺取到第一桶金,在後期都會慢慢轉型至其他行業。最主要的原因是,大部份的企業在規模上升時,其營運收入都會開始出現某程度上的風險分散,透過多元化的產品、或海外業務拓展,來減少資本過度集中於某一項目。房地產雖然賺錢極快,但隨著資本越來越大,可選擇的項目卻越來越少,因為單一土地投資的面積變得越來越大。這樣容易造成在「資本再投資」的過程中,投資到風險極高的地產項目。另外,地產行業是一個強調地域性的行業,在拿地買屋時,都可能要和當地相關政府機構談判。由於土地資源存在很大的既得利益問題,外國地產公司難以在非本土領域下建立跨國規模的業務。最後,地產的資金鏈其實非常單一,租金之間的相關性也極高。在經濟大衰退時,大量租金違約會使資金鏈很快就斷裂。房利美及房貸美在次按危機前,被視為與美國國債風險相近的投資,這種教科書式的以訛傳訛,讓很多投資者在金融海嘯損失慘重。

收租與營運存在一定的矛盾性

說回這位商業地產大王的問題,近年該集團除大手出資收購工業大廈、地鋪及酒店外,更開始涉獵餐飲、安老、金融和初創。透過所謂RFTO的企業發展策略,希望利用地產(R)、金融 (F)、科技(T)和營運(O)的協同效應,使業務環環緊扣,建設「商業生態圈」。這種想法其實沒有不對,我也認同企業長遠應向生態圈方向發展。可惜「商業生態圈」是一種理想,在實際執行上存在著很多技術上的問題和矛盾。如果只是把不同的業務放在一起,其實並不會產生所謂的協同效應,原因是如何把業務「環環緊扣」才是核心。假如不同的業務沒有「環環緊扣」,情況就如電影中《國產零零漆》中達聞西精心研製的「攞你命三千」,雖然集合了十種殺人武器於一身,在面對金槍人(市場)時其實根本不堪一擊。另外,在商業地產公司下開發營運業務是十分困難,因為兩者是由不同基因構成,是兩個物種。商業地產是金融操作的業務,營運卻是以效率為先,人才及企業文化都有很大的差異。由於商業地產和營運存在上下遊供應鏈關係,把兩者放在一起就極容易產生企業內部矛盾,租金的高低變成商業地產和營運部門的零和遊戲。如果企業內部無法維持公平的利益及資源分配,情況就像把老虎和羚羊關在同一地方,羚羊只是老虎的點心。

在不對的位置下發力是極危險

著名的古希臘的科學家阿基米德有一句名言:「給我一個支點,我可以舉起整個地球。」這句說話充分表達出槓桿的威力。可惜的是,阿基米德這一句名言的另一部份,很多人都沒有讀懂。在商業世界,支點往往是真的只有一個點,也不容易找得到。「商業生態圈」更是一個複雜的概念,加入不同業務會使商業地產公司由原本「單一維度(只考慮槓桿)」變成「多維度(槓桿、營運、整合、供應鏈)」的商業結構。因此大多的綜合企業(例如怡和、長和)都會在開發多元業務時,同時減低槓桿比率。因為在「多維度」的商業結構下,一個支點會影響另一個支點,是一個平衡遊戲,而不是「鬥大力」。找不到支點不是問題,問題是執意在不對的支點下發力,奢望強大的資本可以暴力地舉起整個地球,盡管棍子非常結實,最終就只會出現「折斷」的唯一結果。

後記:這位商業地產大王年事已高,要他為公司四出撲水,深深感慨江湖中真是沒有所謂的「戰無不勝」。作為一個平日會幫助阿婆過馬路中環路人,在此希望他們可遇到貴人幫助及高人指點,平安過渡。最後,喜歡我文章嘅讀者,可以到我嘅Facebook專頁《中環路人甲》讚好,俾啲意見。

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